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医药行业分析报告
生物医药行业在战略新兴产业中属于盈利周期较长的产业，一个生物医药品种从临床前研究到上市，通常需要 5～10 年时间，期间需要大量的研发投入。因此，生物医药产业高投入、高产出、高风险、高技术密集型的特点，决定了股权融资是生物医药企业在成长期的重要融资方式，也提示我们应该根据生物医药企业的在成长期的财务特点与投资风险，设置能够习惯研发型企业特性的上市标准。
一、生物医药行业基本情况
（一）生物医药行业简介
生物医药产业被称之“永不衰落的朝阳产业”。随着世界经济的进展、生活环境的变化、人们健康观念的变化与人口老龄化进程的加快等因素影响，与人类生活质量密切有关的生物医药行业近年来一直保持了持续增长的趋势。根据全球最大的医药市场咨询公司 imshealth 的统计报告，2014 年全球医药市场销售额将达到 1.1 万亿美元，未来几年将保持 5%-8%的复合增长率，这反映了全球医药市场强劲的整体增长趋势。尽管各国政府均在操纵医药费用的增长，但由于新药开发、人口结构变化及人们对健康预期的提高，药品市场的增长仍快于经济增长的速度。
按照年销售额 10 亿美元的重磅药物标准，2013 年有近百种药品达标，其中 top50 的达标线为 16.43 亿美元，这些重磅药物
全部出现在美国与欧洲。我国生物医药行业进展从二十世纪 80年代开始，目前尚没有出现年销售额超过 10 亿人民币的药物。
进入 21 世纪以来，我国生物医药行业持续高速增长。据国家食品药品监督管理总局（cfda）南方医药经济研究所公布的数据，2000 年至 2013 年，我国生物医药产业销售收入从 1686 亿元增长到 21543 亿元，年复合增长率达到 21.65%。
根据国家统计局公布的数据，截至 2013 年末，我国医药制造业总资产达到 18480 亿元；2013 年全年，我国医药制造业实现销售收入 20593 亿元，较“十五”末期的 2005 年增长 16573亿元，复合增长率 22.66%。
根据估计，2011年至2016年我国医药市场仍有望保持16.1%的高年均复合增长率。2011 年，我国医药市场规模已超越法国与德国，成为仅次于美国与日本的全世界第三大医药市场，估计到2015 年我国在全球医药行业中的市场地位将进一步得到巩固，2020 年我国有望成为仅次于美国的全球第二大药品市场。按照《国家战略性新兴产业分类目录》，生物医药产业能够划分为生物技术医药、化学药物、现代中药三个子类。
（二）生物医药行业的生命周期与财务特点
生物医药行业的一个重要特征在于盈利周期较长。一个生物医药品种从临床前研究到上市，通常需要 5～10 年时间。因此，关于处于研发阶段的新生物医药品种与企业，盈利通常都需要较
长时间。国外领先的生物医药企业从成立到盈利平均需花 10 年左右的时间。同时在这段研发且没有盈利的阶段，生物医药企业往往需要大量的资金投入，研发投入往往超过 20%的销售收入。可见，生物医药类企业通常最需要风险资金与市场支持的时间在企业创立初期，而伴随企业产品成熟，甚至于专利技术保有期限的结束，企业的成长性将大打折扣。
海外较为成功的生物医药公司从成立到上市的平均年限为4年，从上市后到盈利的平均年限为 7 年，盈利之后企业将出现非线性增长。
（三）生物医药行业的进展趋势
在药品市场增长空间方面，中国将是潜力最大的市场。未来我国人口老龄化加深与居民可支配收入的增长是推动我国医药行业持续增长重要动力。目前，我国用药水平还偏低，医药市场的不断扩大是必定趋势。未来医疗体制改革与行业结构调整将是影响医药行业的要紧政策面因素。根据国家“十二五规划”纲要，未来五年我国将健全医疗保障体系，建立与完善以国家基本药物制度为基础的药品供应保障体系。同时，我国还将支持中医药事业进展，坚持中西医并重，加强中药资源保护、研究开发与合理利用。由此可见，医药行业整风光临着较好的进展契机。
从生物医药细分领域来看，近年来在化学药与中药不能有效治疗的疾病领域发病率有所升高，生物技术药物的重要性得到越
来越多的重视。生物技术药物产业具有较强的市场潜力，将成为今后生物医药产业的重要推动力。2010 年，世界药物销售额前三十名中有三分之一是生物技术药物，生物技术药物的销售额占世界医药市场的比重约为 17%，此外，全球免疫类药物总销售额的79%、肿瘤类药物销售总额的 35%都是生物技术药物。
二、生物医药企业上市情况
（一）a 股上市生物医药企业情况
按照申万行业分类，截止 2015 年 1 月 21 日，a 股共有生物医药上市公司 190 家，总市值 2.07 万亿元，占 a 股总市值的4.8%，市盈率中位数为 50.07 倍，高于 a 股市盈率中位数 42.88倍。生物医药企业代表新经济的进展方向，受到市场的认可与追捧，市盈率普遍较高，然而其市值占 a 股总市值比重并不高，说明资本市场服务生物医药产业的能力仍待挖掘。
2014 年前三季度 a 股生物医药公司营业收入总计 8244 亿元、净利润 686 亿元，占 a 股全部公司营业收入的 2.38%、净利润的 2.03%。
（二）生物医药企业的成长路径与融资需求
以研发与制造为主的生物医药企业的商业模式与成长路径比较清晰，但不管是生产仿制药、改剂型药还是新药，从开始研发至最后成为产品，都要通过繁琐的步骤，通常需要 5～10 年时间，导致生物医药企业前期资金投入大、盈利周期长。然而，一
旦技术突破、市场开发积存到一定程度后，生物医药企业会出现爆发式增长。
生物医药企业的成长路径决定了其融资需求要紧集中在前期，即在药品研发成功前与市场开发时。且由于生物医药企业前期并没有多少营业收入，固定资产比重也不高，债务融资显然难以作为要紧融资来源。因此，生物医药企业在创立初期最需要风险投资，其业绩能够出现爆发式增长的特性也与风险投资的投资诉求契合。
药品研发基本成型后，就需要多层次资本市场提早介入，降低其股权融资成本。在药品达到上市条件前，仍存在诸多变数，任何一个细节的问题都可能导致前功尽弃，风险较大，大部分企业的融资仍应该集中在场外市场，但部分研发团队能力强、产品市场认可度高的企业已具备进入场内市场融资的条件。这部分企业与其他新兴产业中的初创型企业一样，需要特定的板块来满足其融资需求，并向投资者充分提示风险。而当药品研发成功，进入市场开发阶段的企业，则更加满足进入场内市场融资的条件。
目前中小板与创业板关于生物医药企业的融资支持局限在产品开发进入成熟阶段，企业已经获得一定盈利的企业，这显然无法充分发挥资本市场支持新兴产业的能力。境内优秀的生物医药公司大量流失海外，在香港、美国、新加坡、英国等境外交易所上市并以股权融资的境内生物医药公司市值已达 2119 亿美元。
（三）生物医药企业的投资风险
生物医药行业有着巨大的进展空间与吸引力。作为技术高度密集的高新技术行业，对有关技术的要求很高，而且需要投入巨额资金，具有很大的不确定性与不稳固性。影响我国生物医药行业投资风险的因素要紧有四个，分别是政策风险、研发风险、技术风险与市场风险。
1.政策风险
就目前的行业进展阶段与行业特征而言，生物医药行业要想更好的推动与进展离不开政策的扶持与政策的带动。因此，政策风险对生物医药行业投资的影响不容忽视。具体来说，生物医药行业投资可能面临的政策风险要紧来源于下列两个方面：一是产业政策，二是行业标准。
作为新兴产业的生物医药行业，它的不断壮大是与我们国家实行的政策密切有关的。当前，我国对生物医药采取鼓励扶持的态度，不管是国家长远性规划或者国家级大型基金，都将进展生物医药技术列为优先考虑项目。但这并不意味着生物医药行业内的所有细分行业都能受到国家产业政策的照顾，部分技术含量低、产能过剩的细分行业，特别是仿制药制造业，随时可能失去原有的政策优惠。
此外，由于药品的生产、销售与使用直接关系到人民的生命健康与福利，因此政府的督促与有关法律的颁布是不能够缺少的。
在我国，药品的制造、出售与使用等环节都颁布了很多的法律法规与准则，以此来对医药企业进行约束。当前，中国实施药品生产与运营的许可体制，制药公司要通过《药品生产许可证》与gmp，才能够进行生产与运营。同时，作为原材料出口的医药公司需获得质量规范的认证与出口国的药品监督部门刊发的注册认证，方可出口。严厉的政策提升了行业的市场准入门槛。因此，即使生物药品开发成功，也将面临是否能获取生产批文的风险。
2.研发风险
在生物医药行业中，最大的投入当属研发、厂房与设备方面的支出。全球十大药厂的研发费用约占各自营业额的百分之八到十五。单个药品的研发费用现在也已高的惊人，比如基因项目的新品研究费用大多在 1～3 亿美金，随着新药品研制的复杂程度提高，费用也相应提升，个别基因项目的新品研究费用已超过 6亿美金。高技术的时效性又决定了投资需求的连续性，务必筹措足够的资金，否则，极有可能半途夭折。因此，投资于生物医药行业将不可避免的面临资金紧张而导致产业化过程失败的可能性。
从开始研发至最后成为产品，生物药品要通过六个繁琐的步骤：实验室研究阶段、中试生产阶段、临床试验阶段、规模化生产阶段、市场商品化阶段与严格监督。每个环节都需通过药政审批程序，因此开发一种新药周期较长，通常需要 8～10 年、甚至
10～12 年的时间。如此长的周期，加上实验结果的不可预测性，将使投资面临不能完全实现预期目标的风险。
生物医药行业还面临与其他行业一样的知识产权保护风险。专利药能给医药企业带来可观的巨额利润，因此药品专利与医药企业的自身利益关系密切。发达国家的专利保护会强烈影响到生物医药公司的投资与决策。我国目前生物医药企业开发的药品中的绝大部分是仿制品。据有关数据说明，我国仿制一种新药的费用只需几百万人民币，花费 3～5 年，外国在该研究领域的费用预算通常是 3～5 亿元美金，研发时间大多需要 7～10 年。只是我国类似“免费午餐”似的开发模式可持续性较差，同时其他公司也会选择雷同的研发目标，猛烈的竞争可能导致仿制药利润微薄。
3.技术风险
生物医药遵循制药行业的特定程序，需要经历科研、中试与临床三个阶段才能确保药品的安全性，其中任一阶段出现问题都有可能被否决。一个新类型的药品从研制到投入生产使用通常要通过四个环节，即临床研究、制剂处方与稳固性试验、生物利用度测试与放大实验直到用于人体的四期临床试验等过程。新药研发的成功率很低，比如美国为 1/5000，日本为 1/4000，这是由于只要其中任何一个环节出现问题，就有前功尽弃的可能性。可见生物医药研发的技术环节存在很大的不确定性。
4.市场风险
生物医药企业的进展状况与市场需求状况密切有关，尽管近年来生物医药行业飞速进展，但行业内的竞争也越来越猛烈，部分仿制药在竞争压力下难以达成预期销售目标，甚至导致企业难以生存与进展。
国内同类病症的药品往往有几种甚至几十种，质量良莠不齐，不管在科技实力、生产定位、外观包装等方面，我国的药品与西方国家都存在较大差距。中国加入了 wto 后，开放流通的经济环境受到了国际产品的竞争影响，生物医药行业的市场风险有加大的趋势。
此外，从科技层面而言，新研发药物的科技含金量高于普通营养品，但从经营角度推断，新研发药品的经济效益未必能高于保健营养品。关于新技术的药品投资，务必充分考虑市场的需求情况与竞争情况，高科技含量不一定能带来高收益。
三、有关结论与建议
（一）发行上市是生物医药企业在成长期的重要融资方式
生物医药企业在创立初期最需要风险投资，随后需要资本市场提早介入，降低其股权融资成本。发行上市是生物医药企业在成长期的重要融资方式。
然而，中小板与创业板的生物医药企业从进入产业到上市的平均年限约为 14 年，且均是产品开发进入成熟阶段、已经获得
一定盈利的企业，说明当前我国资本市场服务生物医药企业的能力严重滞后，亟需推出针对新兴产业进展特性量身打造的战略性新兴产业板，来更好地对接生物医药等新经济的进展要求。
（二）根据生物医药企业在成长期的财务特点与投资风险，设置相应的上市标准
鉴于生物医药行业在未来国民经济中举足轻重的地位，与该行业研发投入大、盈利周期较长的特性，我们建议在未来修订上市标准时，改变目前发行条件中的单一财务指标体系，引进估计市值指标，设置多指标组合，供发行人选择，从而在最大程度扶持生物医药行业的进展。